Geen bedrijf is van onschatbare waarde. Als je een onderneming koopt of verkoopt, kun je voor de noodzakelijke waardebepaling gebruikmaken van een aantal methoden. De zes meest gangbare worden hieronder nader toegelicht. Het resultaat ervan dient als een richtlijn en onderbouwing van vraag- en aanbodprijzen.

De intrinsieke waarde

De intrinsieke waarde van een bedrijf kun je bepalen door de som van de waarde van alle activa te verminderden met de waarde van alle passiva die niet tot het eigen vermogen behoren. De intrinsieke waarde van een bedrijf wordt dus gevormd door de aangepaste waarde van het eigen vermogen. Daartoe behoren ook volledig afgeschreven activa. Taxatierapporten van onroerend goed, machines en dergelijke moeten de waarde zo dicht mogelijk benaderen. Let op: een waardebepaling op basis van de intrinsieke waarde gaat alleen uit van de balans. En dat is nadelig voor de betrouwbaarheid van deze methode. Immers,

  • de balans is slechts een momentopname en zegt niets over de toekomstige winstcapaciteit;
  • veel financiële verplichtingen staan niet in de balans (denk aan huur- en/of lease-contracten);
  • de balans geeuft een onvolledig beeld van alle activa (zaken als marktpositie, knowhow en personeel komen er niet in tot uitdrukking).
De intrinsieke waarde is vooral van belang voor de koper, met name als hij de omvang van de goodwill wil bepalen.

De rentabiliteitswaarde

Bij deze methode bereken jede contante waarde van het genormaliseerde winstniveau met behulp van een nader vast te stellen rentevoet. De huidige winst geldt als maatgevend voor het winstniveau in de toekomst. Voor een juiste toepassing van de methode zijn twee variabelen nodig: het winstniveau en de rentabiliteitseis.

Het winstniveau

Voor de bepaling van het winstniveau kijk je eerst naar het nettoresultaat. Daarnaast zal de winstontwikkeling in het verleden en de verwachte ontwikkeling in de toekomst moeten worden beoordeeld. Uiteindelijk stel je een winstniveau vast, waarvan te verwachten is dat die voor een langere periode zal gelden.

De rentabiliteitseis 

De meeste kopers verlangen een minimumrendement op hun investering om het risico te dekken. Bijvoorbeeld: de koper heeft een deel van zijn vermogen belegd in aandelen en ontvangt daarop een rendement van 10,5 procent. Gesteld dat de risicopremie voor een investering in een onderneming 3,5 procent bedraagt, dan zal de rentabiliteitseis veertien procent bedragen: dat is de som van de risicovrije voet en de risicopremie. Om de waarde van de aandelen van die onderneming te bepalen wordt uitgegaan van een rentabiliteitseis na belasting van veertien procent. De waarde van de aandelen van de over te nemen onderneming bedraagt dan: winstniveau : vereist rendement x 100 660 : veertien procent x 100 = 9240

De rentabiliteitsmethode is in de praktijk een van de meest gehanteerde manieren om de waarde van een bedrijf te bepalen. Toch kleven er ook aan deze methode nadelen. Het voornaamste bezwaar is dat het investeringsrisico niet gescheiden kan worden van het financieringsrisico. Ook wordt onvoldoende rekening gehouden met de financieringsstructuur van de onderneming en de aanwezigheid van overtollige activa.

De vermogensverhoudingenmethode

De vermogensverhoudingenmethode is eigenlijk een variant op de rentabiliteitswaarde. Hierbij breng je een correctie aan op de balansstructuur van de onderneming. Als basis dient de aanname dat activa die niet noodzakelijk voor de bedrijfsvoering zijn, worden afgestoten. De vrijgekomen middelen kun je nu gebruiken om een deel van het vreemd vermogen af te lossen. Ook wordt de balans aangepast aan de gewenste vermogensverhoudingen (bij gelijkblijvend balanstotaal).

Praktijkvoorbeeld van de vermogensverhoudingsmethode

Onderneming X heeft een vermogensverhouding van veertig procent eigen vermogen en zestig procent vreemd vermogen.

Vaste activa €40.000 + Eigen vermogen € 24.000 (40 %) +
Voorraden €8.000 + Voorziening €8.000 +
Vorderingen €8.000 + Banklening €16.000 +
Liquide middelen €4.000 + Leveranciers € 8.000 (60 %) +
    Bank -
    Overige €4.000 +
  € 60.000   € 60.000

De overtollige liquide middelen (€ 4.000,-) worden op het rentedragend vreemd vermogen in mindering gebracht. Daardoor neemt het balanstotaal af van € 64.000,- tot € 60.000,-. Het eigen vermogen wordt teruggebracht van € 32.000,- tot € 24.000,- (veertig procent van het balanstotaal). Omdat de aandeelhouders € 8.000,- krijgen uitgekeerd, moet het rentedragend vreemd vermogen worden verhoogd met € 8.000,-, zodat het rentedragend vreemd vermogen per saldo € 16.000,- bedraagt.

Bedrijfsresultaat € 9.600,-
Rentelasten € 1.200,-
Resultaat voor belasting € 8.400,-
Belasting (40 %) € 3.360,-
Netto resultaat € 5.040,-

De waarde van de aandelen van onderneming X bestaat nu uit de vrijgekomen middelen plus de berekende waarde volgens de rentabiliteitsmethode. Dat komt neer op:

Rentabiliteitswaarde 5040:10% € 50.400,-
Vrijgekomen middelen - € 8.000,-
  € 42.400,-

Volgens de vermogensverhoudingenmethode is de waarde van de aandelen dus € 42.400,-.

De goodwill-methode

Bij de berekening van de waarde volgens de goodwill-methode betrek je zowel de intrinsieke waarde van de onderneming als de rentabiliteit. Kern van de waardeberekening volgens de goodwill-methode is het totaliseren van de intrinsieke waarde van het eigen vermogen en de waarde van de goodwill. Onder goodwill wordt dan verstaan: de contante waarde van de overwinst. Dat is het verschil tussen het gerealiseerde en het gewenste rendement op het eigen vermogen. Er kan dus ook sprake zijn van negatieve goodwill. De goodwill-methode leidt tot hetzelfde resultaat als de waardering met behulp van de rentabiliteitsmethode.

De 'verbeterde' goodwill-methode

Dit is een variant op de hierboven omschreven goodwill-methode. Er wordt hierbij eerst een wijziging in de vermogensverhoudingen aangebracht, voordat je de overwinst berekent. Hier is de overwinst dus het verschil tussen het nettoresultaat na wijziging van de vermogensverhoudingen, onder aftrek van het vereiste rendement op het eigen vermogen.

Gecorrigeerd eigen vermogen € 24.000,-
Gecorrigeerd nettoresultaat € 5.040,-
Rentabiliteitseis 10 %
Vereist rendement op het eigen vermogen € 2.400,-
Overwinst € 2.640,-
Contante waarde overwinst € 26.640,-

De Discounted Cash Flow-methode (DCF)

Een methode die in toenemende mate aan populariteit wint, is de Discounted Cash Flow-methode (DCF-methode). Deze methode, die vooral in de Angelsaksische landen veel wordt toegepast, werkt met ‘echte’ kasstromen in plaats van met nettoresultaten. De waarde van een duurzaam productiemiddel (dpm) wordt daarbij afhankelijk gesteld van de opbrengsten die ermee worden verkregen, ongeacht de wijze waarop het gefinancierd is. Je moet onderscheid maken tussen de waardebepaling van een onderneming (voor een investering) en die van een investering in een dpm. Het verschil zit in de overname van aandelen bij het verkrijgen van een onderneming. Dat betekent dat behalve de productiemiddelen en activiteiten ook de verplichtingen van een onderneming worden overgenomen. Kopers krijgen niet alleen alle activa en het recht op de daaruit voortvloeiende kasstromen, ze nemen ook meteen alle schulden op zich en zijn dus verplicht tot het betalen van rente en aflossingen. De waarde van de aandelen is dan ook het verschil tussen de contante waarde van de toekomstige inkomende en uitgaande kasstromen. Houd er rekening mee dat je voor de nettokasstroom een hogere disconteringsvoet toepast, dan voor de te betalen rente en aflossingsverplichtingen. Waarde van de activa - De waarde van de activa wordt bepaald aan de hand van de nettokasstromen. Andere activa (beleggingen en deelnemingen) worden bij de al bepaalde waarde van de activa opgeteld. De nettokasstroom is als volgt samengesteld:

Bedrijfsresultaat =
-vennootschapsbelasting  
+ afschrijvingen  
+/-wijzigingen in werkkapitaal  
+/- (des)investeringen  
= Nettokasstroom €

De economische waarde van de activa wordt bepaald aan de hand van de in de toekomst te verwachten kasstromen. Afhankelijk van het soort bedrijf kun je de kasstromen voor een periode van drie tot tien jaar voorspellen. In de praktijk wagen weinigen zich echter aan een voorspelling die de vijf jaar overschrijdt. Waarde van de schulden - Na de berekening van de waarde van de inkomende kasstroom, moet de economische waarde van de schulden worden berekend worden. Daarbij dien je onderscheid te maken tussen rentedragende schulden en overige schulden. Waarde van de aandelen - Hierna kan de waarde van de aandelen worden berekend door de economische waarde van de activa te verminderen met de economische waarde van de schulden.  

Heb je vragen naar aanleiding van deze blog, neem dan hier even contact op.